AD
投资要点
A股盈利增速走弱，短期看周期，长期看价值。我们在5月发布的A股市场下半年投资策略中判断利率Q3震荡，Q4上行；同时A股盈利增速2017年逐季走弱，对冲估值下行能力减弱。站在中报季来临的时点，我们认为短期有周期股的交易性机会，长期仍需聚焦价值寻找确定性。
A股盈利增速同比逐季下行，对冲估值下行减弱。PPI和名义GDP同比增速2017Q1冲顶，预计A股非金融营收增速也在该季见顶，而其毛利率全年稳定；周期板块对全市场盈利增速的正贡献将明显减弱。预计2017年全部A股的盈利增速将从2016年的8.4%上升至12.8%，但季度同比高点在2016Q4,2017年逐季下行，Q1至Q4的增速分别为21.6%(实际)/11.5%/10.8%/7.2%。盈利增长对冲估值下行的能力会逐步减弱。
短期内，关注周期股的交易机会；长期来看，寻找确定性的价值投资仍然是市场的主旋律。我们在周报中指出市场对于价格过于悲观，期货贴水修复有望为A股相关周期品板块带来交易性机会。本次中报业绩预览挑选了16个行业，结合中信证券研究部行业分析师自下而上的角度，通过行业景气判断、预计中报个股超预期及推荐理由、下半年投资策略三个方面来介绍下半年投资机会。
消费类行业业绩为先，优选龙头。家电行业白电补库存延续高增长，厨电受益于地产后周期，空调/厨电，对估值水平形成良好支撑，看好龙头后续表现。食品饮料行业白酒登高望远，大众龙头有望依靠上游强议价力与下游强定价权获剪刀差，长期受益于行业整合。餐饮旅游行业Q2景气略有提升。消费升级叠加需求复苏，短期首选中高端。医药行业儿科用药进入业绩兑现期，零售药店内生提速，部分原料药进入量增、提价周期。轻工板块家居受益地产后周期，造纸去产能超预期，龙头表现优于行业。纺织服装品牌消费升级，纺企受益棉价上涨。
建筑估值合理，地产行业软着陆。通过纵向历史分析，横向蓝筹对比，目前建筑蓝筹处于估值合理中枢区间，业绩将成为核心。调控在短期并不会终结，房价很难继续上涨，不过企业的资金情况大体良好，行业资金链压力不大，地产板块估值仍有吸引力。
交运甄选龙头，环保需求升级。航空供需改善，铁路重回优势，快递延续高增长，甄选业绩增速与估值匹配的行业龙头。环保公司从投资商向服务转型，需求升级时代到来。PPP推动行业分层加速，龙头受益更充分。
电子上半年表现强劲，汽车下半年有望景气回升。电子板块2017年上半年表现相对强劲，行业整体景气度提升，消费电子子板块白马预期仍强。汽车行业二季度去库存，下半年销量有望触底回升，新能源汽车下半年销量有望爆发，积分政策是关键。
商贸零售中高端增势好，农业供给侧改革推进超预期。预计下半年消费结构性回暖持续，中高端品类延续较好增势，地产产业链销售或有所回落。行业资源、创新、盈利正加速向龙头集中，超配龙头。农业供给侧改革上半年开始系统性推进，子板块业绩靓丽。
券商估值有望修复，保险受益死差。金融监管冲击券商，净资产盈利能力并没有创新低，估值接近新低，后市有望修复。保险行业整体向保障转型取得显著效果，受益死差净利增速高。
风险因素：利率中枢上行过快；金融监管推进明显快于预期；国内宏观经济与盈利状况明显低于预期；人民币快速贬值。
各行业预计中报超预期个股
自下而上：A股盈利增速走弱，短看周期长看价值
A股盈利增速逐季下行，对冲估值下行的能力渐弱
我们在5月发布的A股市场2017年下半年投资策略《利率为纲，价值为本》中，对影响A股估值的分母因素利率进行了比较详细的分析，判断利率Q3震荡，Q4上行。这里依然必须对盈利增速进行预测。一方面是因为盈利是直接影响股价的分子因素；另一方面在于盈利的趋势也影响着企业对外部融资的依赖性，以及资本支出意愿，从而影响融资需求。
PPI与非金融营收同比2017Q1冲顶
自上而下来看，国内宏观增速复苏是本轮A股非金融板块财务状况改善的基础。名义GDP增速与非金融板块营业收入增速走势有很强一致性，如图1:所示，实际GDP增速企稳和PPI同比快速回升是这轮A股非金融营业收入回升的主要驱动。2017Q1，不仅实际GDP增速高于预期，达到6.9%，而名义GDP同比更是高达11.8%，这是2012Q2以来的最高值。
补库存力度趋缓，货币环境弱化，国内大宗商品期货价格从今年2月以来开始走弱，PPI同比走弱趋势比较明确。工业企业和国有企业的盈利增速也在2017年2月快速冲顶。假定2017年实际GDP增速整体稳定，但随着PPI同比在2017Q1冲顶回落，非金融板块营收的增速预计也在该季度见顶。我们认为，只要未来不出现类似2016年因为供给侧调整导致“控产保价”的困局，那么PPI同比将缓慢下行；但是如果供给侧调整因政策出现超预期收紧，那么不排除PPI同比在2017年年底再次冲顶。
非金融毛利率整体平稳。对A股非金融板块盈利最有利的状态是价格温和上涨，但现实是价格(PPI)在过去两个季度之内直接从“舒适区”上穿到“危险区”，并在2017年2月份达到顶部。根据历史统计，当PPI大于2%的水平时，未来12个月整个主板非金融板块的毛利率平均会下降0.4ppt，最大下降幅度可能达到1.4ppt。但是，考虑到油价的趋势，以及CPI和PPI剪刀差，结论并不会这么悲观。一方面，如果是国际油价下行导致输入型通胀压力缓解，那么其对部分中游行业的毛利是有正面影响的。如图4:所示，领先2个月左右的海外大宗商品价格同比在2017年已经掉头下行。另一方面，PPI同比下行，CPI同比企稳回升，两者剪刀差收窄，有利于渠道端和中下游毛利率恢复。综上所述，在基准假设下，我们预测2017年A股非金融板块毛利率水平处于16%~16.5%之间，整体与2016年持平。
2017年盈利并不弱，但同比增速逐季下降
进一步切入到盈利增速的预测要稍微复杂一些。首先，从行业结构上看，主板非金融的净利润增长大概率在2016Q4见顶，因为PPI同比下行使得支撑本轮盈利修复的周期板块盈利增速放缓，同时考虑到基数效应，2017年下半年盈利增速下行压力更大。
其次，分板块看，创业板和中小板盈利增速已经拐头向下：2017Q1中小板盈利增速降至34.0%，明显下行(其中包含了中小板周期股的影响)；创业板降至11.2%(无论是否剔除温氏股份，都处于下行通道)，主板增速虽然整体平稳，但进一步增长也比较乏力。
预测中小板2017H1利润同比增速降至29.0%，2017Q2增速降至25.8%，盈利增速仍处于下行通道。截止2017年6月29日，共有830家中小板公司发布业绩预告，数量占比超过97.0%。我们结合中报预测增速的上下限计算得到中小板2017H1利润同比增速下降至29.0%，2017Q2单季利润增速下降至25.8%，盈利增速仍处于下行通道。创业板中报业绩披露公司占比数不足10%，参考性不强。
综上所述，结合我们对非金融板块的盈利增速预测和市场对金融板块盈利增速的一致预期，预计2017年全部A股的盈利增速会从2016年的8.4%进一步上升至12.8%，这将是A股盈利增速连续第二年上行。但是，分季度来看，同比增长的高点在2016Q4,2017年各季增速逐步下行，预计Q1~Q4的增速分别为21.6%(实际值)/11.5%/10.8%/7.2%。其主要原因是价格因素(主要是PPI)同比见顶后，周期板块对盈利增速推动作用明显衰减。盈利增长对冲估值下行的能力逐步减弱。
对主板盈利预期的改善是全市场盈利预期修复的主要原因。以有3家及以上Wind机构预测为门槛选择样本，全市场2017年盈利增速一致预期从今年1月3日的9.1%上升到了5月16日的12.5%，其中主板从5.5%上升到9.5%，而中小板和创业板的预期变化不大。整体来看，市场的一致预期水平与我们的自上而下预测比较一致，市场对主板2017年盈利预期从年初以来逐步改善，但随着PPI同比和PMI购进价格数据走弱，后续预期进一步改善的空间有限。
如图10所示，我们先按照金融和非金融的口径进行盈利拆分。非金融板块2017年盈利增速预计相比2016年略有下降，从26.8%下降到25.1%；按季度拆分，主要是由于2016下半年和2017年上半年盈利增速比较高，而这也是PPI同比较高的时期。而预计金融板块的盈利增速将从2016年的-4.6%回升至2017年的2.9%，其中银行/券商/保险板块2017年盈利增速分别是2.4%/14.6%/8%。
我们如果将盈利增速一致预期进一步拆分至中信一级行业，看其动态变化的话，可以发现A股板块行情明显的“三元分化”。我们同样选取了Wind资讯上有3家及以上机构预测覆盖的1215家A股上市公司，其静态远期PEG分布如上图所示。自2017年以来，特别是4月市场出现明显调整以来，这张图的散点趋势并不是如以往一样简单地收敛于代表市场中枢的射线上，而是呈现三元分化的。一是“价值的焦虑”，市场“抱团”下，低估值和增长稳定的白马蓝筹股板块估值抬升，目前不少板块甚至略有高估。投资者，特别是机构投资者因为对这部分配置比较集中而“焦虑”于估值的冲顶回落。二是“周期的纠结”，虽然2017年周期类板块EPS预期上升是最明显的，但PPI同比冲顶的背景下，投资者“纠结”于是否可以持续参与，市场给予周期的估值相对其盈利改善幅度而言是不足的。三是“成长的烦恼”，TMT等板块从2016年开始就逐步从图中的右上角高位回落，估值和盈利均处于下行通道中。
周期性的交易机会，下半年聚焦价值
我们在《A股市场策略周报20170625-周期股的交易性机会》中揭示了周期股的短期交易机会。考虑到基数效应，2017H2盈利增速下行压力更大，中报压力并不大；而且，中观数据也显示，不少周期行业盈利增速回落并不明显。市场对价格预期过于悲观，期货价格深度贴水有望修复。未来大概率会出现的情景是期货价格上涨，基差收敛；从而给A股相关周期品板块带来交易性机会。
但从下半年投资的角度来看，我们认为寻找确定性仍然是市场的主旋律，价值股仍然是弱市下追捧的宠儿。本次中报业绩预览挑选了16个行业，结合中信证券研究部行业分析师自下而上的角度，通过行业景气判断、预计中报个股超预期及推荐理由、下半年投资策略三个方面来介绍下半年投资机会。
家电：无惧抱团，业绩护航
景气判断：白电补库存延续高增长，厨电受益于地产后周期
白电以补库存为主，叠加零售端热销，是二季度空调企业收入有望高增长的主要原因。补库存带来的高增长还在预期之内，超预期的是安装卡显著好于预期。洗衣机行业增长平稳，冰箱需求疲弱低于预期，成本压力暂时无法通过提价转移。
厨电龙头收入依然保持较高增长，一方面，前期地产的滞后拉动效应仍在，企业也在加速进行渠道下沉与品类扩张；另一方面，厨电龙头17Q2出厂价普遍有所上调。
小家电行业增速稳定，个股分化较大。照明行业LED加速替代传统照明。
预计中报超预期个股与预测分析
下半年投资策略
2017年业绩确定性与市场风险偏好下行是家电行业的核心框架。目前估值已经有了适度的修复，接下去一定是业绩为纲。
通过家电中报业绩预览可以看出，二季度基本面依然突出的是空调/厨电，对估值水平形成良好支撑，我们继续看好相关龙头后续表现。空调方面，Q2景气度仍在加速向上，收入增速预计符合去年的高增长预判，但重点公司安装卡增速仍显著好于预期，结合当前渠道库存情况(低于2个月)，对夏季库存消化的担忧已可消除。厨电方面，龙头预计也将保持Q1的高收入增速。利润率方面，大宗商品价格已从3月开始下行，空调/厨电龙头盈利水平也将环比改善，但小家电因成本影响滞后，Q2毛利率有一定压力，需自下而上关注个股。另外，冰箱需求较弱、成本压力较大，黑电需求仍较弱，需继续观察。
食品饮料：白酒登高而望远，食品筑微笑曲线
景气判断：白酒稳健，大众品龙头长期受益
白酒登高望远。茅台的基本面中枢和估值中枢决定了白酒板块的估值中枢和基本面中枢，在茅台启动自驱动的情况下，高批价带拉升行业空间，高端阶梯受益且确定性强，次高端迎来机遇和弹性。若保持合理库存、温和涨价、适当投资，茅台自驱动将是可控、稳健且扎实的，有助于行业健康持续增长。
成本周期下大众品的微笑曲线。在成本上涨周期中大众品龙头通过直接提价、产品结构升级、费用管控等形式转嫁成本，依靠上游强议价力与下游强定价权获剪刀差，毛利率提升，叠加行业竞争格局改善，净利率提升，从而走出盈利能力先受损后创新高的“微笑曲线”。此外，必选消费板块在加息环境下具备极强的防御性。
重点关注个股增速预测
贵州茅台：2017年预计增量15%，主要为高价新品、定制开发和生肖酒，相当于隐性提价，预计利润增长20%以上，春节行情显著。
五粮液：5月15日公告定增获得批文，2017年计划内提价11%，计划外769/809开始执行；普五计划外、1618、交杯、精装、专卖店增量使得减量为虚，预计今年利润增速25%。
泸州老窖：1573实现顺价，量价齐升，特曲提价，窖龄提结构，博大有望转正，渠道补库存空间大，且存在外延或国改预期，2017年预计利润增长25-30%。
安琪酵母：受益产能释放和提价可能2017年收入增长预期15-20%，受益糖蜜价格下降、俄罗斯低成本产能、制糖业务盈利改善，2017年利润增长预期40-50%，且2017年开始机制理顺利于节税。
伊利股份：调味品提价，大众品在成本上涨周期中会走出微笑曲线，乳制品还在左侧即将到拐点，虽直接提价难，但有望通过结构升级和减费提效获得毛利和净利优势，草根调研显示促销已开始减弱，且动销超额完成任务，加上海外收购事件驱动。
下半年投资策略
聚焦四大投资主线。主线一：白酒登高而望远，优先推荐龙头泸州老窖、贵州茅台、五粮液；2. 主线二：成本周期下大众品的微笑曲线，推荐伊利股份、海天味业、中炬高新；3. 主线三：小品类星火望燎原，推荐肉少难嚼味道好的周黑鸭，美丽健康西王食品，烘焙原料龙头安琪酵母；4。主线四：奶粉行业、啤酒行业、海外保健品行业潜在拐点，推荐H&H国际(原合生元)、重庆啤酒。
建筑：估值合理，业绩为先，优配龙头
景气判断：基建“5+1”格局已现，装饰平稳增长
2017年基建料将稳定增长，国内海外双管齐下，基建投资“5+1”格局已现。国内方面：基建投资将按照区域协同发展战略(京津冀、长江经济带、泛珠江三角洲)与城乡协调发展战略(新型城镇化、美丽乡村)两条主线展开。结合以上两主线和“十三五”规划，我们看好以下子行业：公路(7.8万亿)、城轨(2万亿)、地下管廊(5万亿)、海绵城市(2万亿)等。国外方面：“一带一路”战略持续推进，2017年料将是订单大年，央企市占率不断提升，强者恒强，新周期中显著受益。随着国际合作深化、金融配套完善等政策配合，海外工程料将加速实现从订单到业绩的转换，由订单高增更快步入收入高增。
装饰产业平稳增长，公装、家装料将分化，住宅类业务更优。2016年装饰行业总产值达3.73万亿元，同比增长9.7%，集中度小幅提升。子行业层面，公装与GDP增速相关度显著，未来2年料将实现5%左右增长；精装受益全装修比例提升以及上游房产企业集中度提升，二者叠加下预测2017年增速有望达到20%。家装改造型需求占据半壁江山，存量改造需求相对稳定，未来家装与地产相关性料将降低，叠加2017年新房有望迎来阶段性亮点带动增量部分增长，综上预计家装整体增长可达8%。企业层面：2016年上市装饰企业平均营收创历史新高，住宅类业务占比较高企业趋势更优。
预计中报超预期个股与预测分析
下半年投资策略
基本面更优和受益行业趋势是本质。我们一直看好央企和民营龙头，不仅仅因为市场情绪偏好龙头，更多是因为龙头更受益行业趋势(PPP、“一带一路”均使得龙头更受益)，也拥有更好的基本面质量和业绩确定性(我们计算多个公司已公告项目的入库比例供作参考).
MSCI催化下料将进一步推升龙头溢价。MSCI宣布“互联互通”框架下222支A股纳入其新兴市场指数，预计有180亿美元左右新增国际资金流入A股。该方案下，包括12只A股建筑标的，有望进一步提升龙头溢价。
估值合理，业绩为先，优配龙头。通过纵向历史分析，横向蓝筹对比，我们认为目前建筑蓝筹处于估值合理中枢区间，业绩将成为核心。而政策规范下，订单质量的分化将带来业绩分化。因此继续看好订单质量更优质的央企和民营龙头，叠加MSCI有望进一步推升龙头溢价，重点推荐：【铁汉生态】1:2杠杆推行新一轮员工持股，成功转型PPP，经验积累催化业绩增长，PE24X；【葛洲坝】基建+环保双驱动央企中增速最快，PE12X；【中国建筑】低估值建筑央企龙头和港股继续推荐唯一“央企+外资”背景的【中国建筑国际(H)】。
汽车：下半年行业景气回升，具有结构性机会
景气判断：二季度去库存，下半年销量有望触底回升
受2016年底购置税退坡导致的提前消费影响，今年上半年汽车销量增速放缓，二季度出现负增长，二季度行业去库存成为主旋律，因此预计中报业绩增速在低个位数，二季度单季小幅负增长。展望下半年，预计会透支2018年需求，以及传统消费旺季，预计销量增速将触底回升，预计全年业绩增速回升至5%左右。
新能源汽车下半年销量有望爆发，积分政策是关键。随着新能源汽车推广目录公告的正常化，以及地方政府补贴明确，新能源汽车月度销量持续回升。考虑2018年有望实施新能源汽车积分政策，以及新能源客车更新指标要求，维持全年新能源汽车75万辆的预测，下半年销量有望爆发。
预计中报超预期个股与预测分析
下半年投资策略
下半年行业景气回升，具有结构性机会，维持行业“强于大市”评级。1、乘用车方面，二季度或为全年低点，预计下半年销量好转，推荐：上汽集团、北京汽车、吉利汽车、长城汽车(H)，重点关注广汽集团(H)；2、新能源汽车下半年销量有望爆发，补贴门槛提高，龙头竞争力显现，关注：宇通客车、比亚迪、江淮汽车、国机汽车；3、自主零部件企业长期成长空间大，推荐增长确定性企业：华域汽车、银轮股份、宁波华翔、潍柴动力。
电子：重回价值主线，关注低估值、真成长
景气判断：产业升级+周期复苏，寻找确定性
电子板块2017年上半年表现相对强劲，行业整体景气度提升，A客户的新品发布、汽车电子化大趋势、半导体Capex加速、OLED投资的方兴未艾，将推动电子板块维持“强于大市”。智能手机、汽车电子和半导体将是下半年的三大看点。
消费电子子板块白马预期仍强。国际A客户十周年为渗透率到达高点的产业带来增量，引爆下半年的消费电子行情，A公司业务相关公司将持续走强。周期性行业伴随下游景气复苏刺激，上半年盈利情况亮眼，但涨价趋势可持续性还需密切关注，下半年价格走势未来面临分化是大概率事件。半导体字子板块行业景气度回暖，随着国家和产业界大加大投入，半导体国产化将成大趋势。相关上市企业将迎接新一轮成长。汽车电子市场规模增长迅速。汽车电子化大趋势已现，预期行业催化不断，细分子行业将长期深度受益。
预计中报超预期个股与预测分析
下半年投资策略
我们过去几个月反复强调白马的重要性，整体风格转向确定性白马是自上而下的逻辑，我们判断这种趋势仍将延续，白马仍然是主流。除了苹果产业链白马我们仍然维持重点关注，推荐立讯精密、大族激光等产业链核心标的外，我们继续建议关注电子板块内白马行情的外溢，继续关注的品种包括受益元器件涨价，新能源汽车快速发展的相关分立器件龙头白马，包括宏发股份、三环集团、法拉电子、顺络电子等。
继续关注低估值，可能成为新白马的潜在品种。除了产业链现有白马外，我们也试图挖掘潜在的新白马。科森科技在海外大客户金属外观件上的布局，有可能带来未来1-2年的高速增长。景旺电子在FPC领域是国内表现最优秀的公司之一，汽车电子的占比也在快速提升，过去几年公司的增速超过30%。水晶光电在未来两年也料将大概率受益于双摄和3D摄像头的增长。未来，我们相信随着估值中枢的下移，这样的低估值真成长品种会越来越多，我们建议投资者在关注白马的同时，将研究的精力逐步向这些低估值、真成长新品种的研究上转移。
建议关注白马组合：立讯精密、海康威视、宏发股份、法拉电子、三环集团、顺络电子；进取组合：智云股份、景旺电子、水晶光电、晶方科技。
非银金融：券商估值有望修复，保险受益死差
景气判断：金融监管冲击券商，保障性保险爆发式增长
2012和2013年证券行业ROE分别为4.74%和5.84%，16年行业ROE为7.53%，中性假设下预计2017年为6.16%。净资产盈利能力并没有创新低，估值接近新低。证券行业经营牌照放开，行业竞争加剧，行业集中度下降，佣金率和利差均处下降趋势。市场对券商投资的担忧体现为两个方面：1)金融去杠杆监管整顿；2)佣金率下降对熊市中行业盈利的冲击。预计上半年净利润同比-12%，全年净利润-13%。
保险行业整体向保障转型取得显著效果，预计中报保费、新业务价值、内含价值均取得显著增长。由于尚处于补提准备金过程，预计整体利润增速较低，但3季度开始同比显著改善。人口老龄化、家庭结构和消费升级等原因将使保障型保险处于爆发式增长阶段，预计2016年重疾险保费1600亿左右，潜在增长空间至少有8-16倍，以30%复合增长率计算，5年后是3.7倍。这里没有考虑保额需求提升、保单家庭渗透率提升、中产家庭队伍壮大等因素。
下半年投资策略
券商3季度估值有望修复上行，但仍依赖股市走势。在3季度金融去杆杠政策落地后，市场交投活跃提升后，压制估值的负面因素会逐渐消退，行业估值有15-20%向上修复空间。此后很大程度上依赖股市的走势，股票市场是行业最大的基本面。港股现在1.1倍PB，券商净资产扎实，持有最多付出时间成本，不会有亏损的风险。我们首推标的是华泰证券，公司财富管理战略清晰，执行力强，定增引入市场化股东，有利于全面的战略转型。
保险公司已显著分化，自下而上选保障占比高、未来有望依靠死差驱动利润较高增速的公司。保险估值虽已显著修复，但尚处于合理估值范围内，持有保险股有望分享15%以上的内含价值年均增长。结合估值和转型保障力度，重点推荐中国平安和新华保险。基于长期投资收益率相对谨慎的判断，同时不少保险公司利润仍主要来源于利差，我们维持保险行业“中性”的投资评级。
交通运输：甄选业绩增速与估值匹配的行业龙头
景气判断：航空供需改善，铁路重回优势，快递延续高增长
机场硬资产、攻守兼备，航空后周期、供需改善。机场是具自然垄断属性的硬资产，区域枢纽机场区位优势、高质客流及客流刚性增长，共同构成防御护城河。2017年为内航内线收费提价及新一轮免税招标窗口，价格端的上涨催化及预期增强了板块进攻性；其中，机场免税享受政策红利带来高质客流变现，三大国际机场首当受益。航空已度过油价压力最大的一季度、此后影响逐季减弱，三大航今年汇兑同比大概率改善15-20亿。供需渐成主导因素，2016Q4以来由于国内线此前供给增速不快，而需求受国际线转移及基建周期带动公商务出行，供需持续改善，从4月及订座数据看有望延续、淡季不淡，二季度有望成为相对窗口期。
铁路重回优势，大秦运量再起。全国公路超载治理降低汽运优势，大宗货源重而转向铁路。煤炭供给侧改革下，“三西”优质煤炭供应份额增长，叠加进口煤增幅收窄及2017年来水量下降，铁路煤炭运量增长成为板块未来半年投资的核心催化剂。
大宗供应链长短期拐点共振，龙头望盈利上行。中长期趋势看，供给侧改革下，上游制造行业兼并重组和集中度提升将带动中游流通行业集中度提高、龙头利润率提升；受益库存周期、资金收益和贸易价差，2017Q1主要大宗供应链上市公司盈利多大幅增长。
快递投资寻找阿尔法，公路关注股息、估值及参股金融指标。2017年以来快递增速换挡至30%左右的中高速，需求逻辑须转向快递公司阿尔法研究。行业竞争加剧，份额向具规模效应的第一梯队快递公司集中，主要快递企业增速亦出现分化，未来快递投资应兼顾份额变化、利润趋势和服务质量等综合因素，从而动态调整布局。
预计中报超预期个股与预测分析
下半年投资策略
维持行业“强于大市”的投资评级。今年以来市场风险偏好有所下行，兼具业绩确定性增长及低估值或合理估值的行业优质白马龙头和价值蓝筹获得青睐，我们通过梳理目前覆盖的交运重点标的未来3年净利润增长及平均估值水平，根据业绩增长与估值匹配原则，结合行业龙头、具有一定垄断资源优势、稳健增长确定性等标准，自下而上的甄选出下半年重点推荐标的：上海机场、大秦铁路、中国国航、象屿股份、建发股份，入选标的也均处在或需求景气仍较好(如航空机场产业链)，或行业边际改善持续、竞争格局较稳定(如铁路、供应链物流)的子板块。
环保：需求升级叠加分层加速、配置聚焦龙头
景气判断：水务、节能板块业绩高增长
A股全部79家环保上市公司2016年收入1,874亿元，同比增长33.4%，净利润230.7亿元，增比增21.6%；2017年Q1收入同比增39.0%，净利润同比增45.2%。
其中工程设备类环保公司收入及净利润分别增长35.7%、31.0%，2017Q1业绩增速持续增长至48.6%。具体来看，2016年水务和节能板块保持30%以上的业绩增速，分别达到50.6%和44.2%。固废板块整体业绩增速为19.0%，监测&检测类公司整体业绩增速为21.0%，而大气板块的增速仅为5.2%。2016年行业整体毛利率为28.5%，同比下滑1.2个百分点；ROE同比上升1.3个百分点至12.8%。净利率下降0.3个百分点至11.5%，权益乘数上升0.06至2.28(杠杆率持续提升).
细分领域来看，预计水务板块2017年H140-50%业绩增速，土壤修复在100%左右，固废领域20%，危废20%，环境检测25%左右。
预计中报超预期个股与预测分析
下半年投资策略
从投资到服务，需求升级时代到来。来环保公司在市政环保领域扮演角色不再局限于为城市提供环境基础设施投融资的投资商，而是进一步扩大至完善城市生态功能服务的综合性环境服务商，部分龙头已在做有益尝试。
PPP推动行业分层加速，龙头受益更充分。相比中小型公司而言，资源/资金/品牌/技术/管理/风控等均突出的龙头企业，在对接地方政府融资出口和需求出口方面占据明显优势，环保订单向龙头公司集中趋势确定，相应享受更多需求释放红利，未来部分小型公司可能会被逐步兼并或自然消失，客观上助推行业集中度提升。
服务时代聚焦技术及资源龙头。“质量式”真环保加速需求释放，维持行业“强于大市”评级。在行业正在从投资向服务升级的背景下，首选聚焦拥有核心技术及资源的环保龙头公司， PPP及水环境综合服务商推荐岳阳林纸、碧水源、北控水务、启迪桑德及天壕环境；清洁能源供应及末端治理推荐新奥能源，关注清新环境；环境修复领域推荐高能环境。
医药：零售内生提速，原料药进入提价周期
景气判断：儿科药、零售药店、原料药向好
回顾二季度行情，主要有以下三个细分领域呈明显的景气态势：儿科用药进入业绩兑现期、零售药店内生提速与部分原料药和中间体进入量增、提价周期。
儿科用药进入业绩兑现期：2016年全国新生儿数量1846万人，同比增长11.5%，考虑到政策的传导时间和怀孕的生理周期，预计新生儿数量的爆发将在2017年全面体现，且儿药支持政策不断加码对儿药企带来实质性利好。
零售药店内生提速：在连锁业态不断深化的过程中，优秀公司成长的主动力正逐渐从外延并购转向内生成长。以益丰药房的同店增速为例，2016年同店增长仅8%，2017Q1同店增速11-12%。
部分原料药和中间体进入量增、提价周期：随着我国环保政策的趋严，原料药行业持续优化产能、收缩供给，大部分原料药产品已进入明显提价周期，上半年有明确提价且成规模出货的有6-apa、维生素D3及部分原料药等。
预计中报超预期个股与预测分析
下半年投资策略
应重点关注四大趋势性变革带来的配置机遇，而这些有可能成为结构化行情的X因素：1。安徽医保支付价引领全国，强调“最低价”中标。具备稳固竞争格局、刚性临床需求、确切疗效优势的品种大部分保持了价格稳定，降幅有限，整体政策导向上将进一步加速行业的优胜劣汰。2。医保谈判有望催生用药大品种，入选品种有望获得生命周期的延长和市场空间的提升，国内用药大品种有望诞生。3。一致性评价持续推进，CRO及药辅企业订单有望兑现。4。两票落地是长期的必然趋势。今年下半年有望成为行业整体提速的绝佳窗口，利好全国性商业企业及区域性龙头等。
标的推荐方面，一方面我们继续推荐优质蓝筹复星医药，关注东阿阿胶，另一方面精选成长，推荐山大华特、山东药玻、凯莱英和安图生物；此外综合考量成长和质量，推荐柳州医药、益丰药房、老百姓和国药一致.
房地产：寻求稳定盈利能力
景气判断：政策降温存量交易，下半年市场走向软着陆
政策引导资金流向，降温存量交易。和历史上一样，政策控制按揭贷款投放过快上升，差别化提高居民购房资金门槛，一定程度遏制了需求。但本轮调控区别于以往，十分重视压低房屋换手率，降温存量房市场，也十分重视直接干预市场价格信号，避免房价继续上涨。
2017年下半年市场将走向软着陆。我们相信，调控可能造成销售速度下降，房价不再上涨。但由于政策着力打击存量房市场，新房交易速度可能仍然良好。开发企业是热点城市价格的接受者而不是决定者。二手业主降价动力不足，开发企业只要适当理性定价，销售去化可能就较好。同时，企业投融资意愿也维持较高水平，板块杠杆率和资金成本缓慢提升。我们预计全年全国商品房销售额能有12.9%的增长。
聚焦重点城市群。我国正处于从孤立大都市逐渐向城市群发展的阶段，大城市周边的卫星城逐渐和大都市连成一体。我们相信，未来很难持续出现三四线城市销售情况“鸡犬升天”的情况，三四线城市在2016年热销，有一线房价带动预期变化、资金成本下降、棚改货币化安置等多项政策一次性刺激的因素。但是，长三角、京津冀和粤港澳大湾区，仍可能存在跨越式发展机会。这些都市群中的中小城市，的确可能随着交通的改善而和特大城市生活同城化。
从随波逐流到锻炼能力。我们认为，在房价普遍上涨的阶段，企业重在扩大经营规模，持续拿地、开发、销售。而在房价阶段性停涨的阶段，企业重要的是控制成本，主动创造片区价值和获得成本合理的土地储备，提高盈利质量。相对而言，我们认为流程控制带来的建安开销下降终究有限，而企业主动创造片区价值，提升盈利质量，可能是未来一个阶段企业壮大的关键。
下半年投资策略
寻求稳定盈利能力，维持行业“强于大市”的投资评级，推荐华侨城和招商蛇口。我们预计调控在短期并不会终结，房价很难继续上涨，不过企业的资金情况大体良好，行业资金链压力不大，板块估值仍有吸引力。在此背景之下，我们认为企业有能力保持盈利稳定，比有能力扩大规模更加重要。而一旦企业有能力保持盈利稳定，同时却又有意向扩张经营规模，则可能是最好的选择。我们维持板块“强于大市”的投资评级，重点看好走“文化+旅游+城镇化”和“旅游+互联网+金融”创新发展路径的华侨城和形成“前港中区后城”独特发展模式的招商蛇口。
餐饮旅游：受益消费升级，首选龙头，把握拐点
景气判断：国内游持续增长，酒店业景气复苏
预计餐饮旅游行业2017H板块盈利增速在20%左右，其中Q1/Q2单季分别15%/25%，Q2景气略有提升。
国内游聚焦休闲，出境游关注复苏。2016年，国内游接待游客44.4亿人次(+11.0%)，出境游1.22亿人次(+4.3%)。国内游保持持续稳健增长，结构有所分化；出境游受地缘政治等冲击出现暂时性放缓。国内游：休闲需求日渐替代纯观光需求，国内周边游和自驾游满足游客高频、弹性及个性化的出行需求而逐渐成为主流旅游形式。出境游：负面因素逐渐消化，赴欧旅游恢复，携程数据2017Q1赴欧出境游人次同比增长103%；亚太游韩日、中国台湾旅游受政治影响下滑显著，东南亚、港澳保持增长。
消费升级叠加需求复苏，短期首选中高端。消费升级伴随消费复苏与崛起，我们认为偏中高端、相对可选的消费领域首先受益。酒店：中国有限服务酒店总数24,150家(+12.4%)，其中中端酒店2,342家(+33.91%)，快速扩张。同时，行业景气复苏(2017Q1华住、如家、锦江RevPar增速分别8.6%/4.5%/1.4%，继续正增长)，内生外延共振行业盈利高弹性将显现。免税：预计中国免税行业未来将保持年均20%-30%的增长，龙头积极扩张显著受益、国家趋向引导消费回流政策突破仍存空间。澳门博彩：2017年前4月行业增速13.6%。在大陆经济企稳、澳门周边交通持续改善，以及供给增加吸引消费战略引导下，澳门博彩业有望维持景气稳定，看好中场占优+有明确新建度假村计划的公司。
预计中报超预期个股与预测分析
下半年投资策略
我们认为结合近期行业动态和2017年1季报情况可以看出：1)优质龙头公司内生增长动力充足；2)酒店、餐饮行业正在筑底回升，以首旅为代表的有限服务酒店企业对应市场复苏最为强劲；3)自然景区2016年受雨水天气影响较大，2017年有望在低基数上实现恢复性增长；4)出境企业2016年增长缓慢，2017年有望受益行业景气复苏。
我们认为旅游行业景气保持，2017Q2-Q3在低基数基础上回升趋势显著。经历持续估值消化后，目前旅游行业相对于全部A股估值倍数2.05倍，处于低位。而长期在消费需求端升级，供给侧改革补短板背景下，旅游行业将持续高增长，维持“强于大市”评级，建议积极配置。个股建议在估值回落背景下，我们建议首选龙头，推荐中国国旅(免税龙头)、首旅酒店(A股酒店龙头)、中青旅(休闲景区龙头)、宋城演艺(娱乐龙头)、黄山旅游(景区龙头)。同时，抓拐点(峨眉山、三特索道)、看复苏(众信旅游、凯撒旅游、腾邦国际).
轻工：龙头受益，低估值补涨存机会
景气判断：家居受益地产后周期，造纸去产能超预期
家居：行业仍处地产后周期，龙头2017年Q1保持30-50%的增速，今年三四线地产销售良好，后续龙头增长可持续。
造纸：去产能幅度超预期，进入旺季行业供不应求价格上涨，业绩出现预期差，低估值高分红现价值投资机会。
包装：需求保持10%+增长，上游造纸价格高位，行业性亏损利好龙头。
预计中报超预期个股与预测分析
下半年投资策略
家居板块Q2业绩料持续靓丽，未来地产周期整体下滑预期加强，但地产龙头却表现出远超平均水平的高增速，这种龙头集聚的品牌效应有望传导至家居板块，故配置方面继续抓龙头，如索菲亚/顾家/欧派等；增量资金可重点培植低估值存补涨机会、催化渐强的次级龙头如美克家居、好莱客等。
包装纸价格在经历前期回调后加速反弹；学汛需求旺季来临+龙头限产保价，文化纸料价格稳健，纸业龙头业绩无忧；全市场看，周期板块短期迎来交易性机会窗口，结合基本面建议重点关注包装纸龙头如港股玖龙纸业/理文造纸、A股山鹰纸业等，同时继续推荐太阳纸业/晨鸣纸业等。
纸包行业加速洗牌，龙头表现优于行业，中报业绩或超市场预期，继续坚定推荐纸包龙头裕同科技。
商贸零售：超配成长及价值龙头
景气判断：中高端延续增势，地产产业链销售或将回落
预计下半年消费结构性回暖持续，中高端品类延续较好增势，地产产业链销售或有所回落。2017年1-4月社消同比+10.2%，增速-0.1pct整体平淡。从结构看，地产产业链家电、家居及中高端品类零售表现较好，如金银珠宝、高端白酒、进口钟表、奢侈品牌等均明显回暖；考虑下半年CPI延续低位及地产销售增速快速放缓，判断快消类延续低景气、地产产业链销售将有所回落，受益消费升级及海外回流的中高端类及渠道延续较好表现。
从零售格局看，电商龙头与垂直强者表现依然亮眼；线上线下开始经历流量、成本再平衡，实体零售智慧化融合升级大有可为。电商综合龙头生态化发展延续靓丽表现，其中阿里巴巴FY2017收入+56%、Non-GAAP净利润+35%；2017Q1京东收入+41%，首次GAAP盈利；垂直领域如跨境出口、电商服务等细分龙头亦精彩纷呈，跨境通预计2017H1净利润同比+90%~+110%、南极电商+60%~+75%、宝尊电商近翻倍；另一方面，从行业流量来看电商GMV2017年将放缓至20%增长区间(阿里巴巴FY2017活跃用户增速放缓至+7%，更多靠单用户价值提升)；淘品牌数据也看到线上运营成本已不低于线下，再平衡期实体零售供应链嫁接技术融合升级大有可为。
行业资源、创新、盈利正加速向龙头集中，超配龙头：电商、超市、珠宝龙头看消费成长，电器连锁、百货看价值重估。当下中国零售子行业发展阶段不同，百货：供应链效率低、份额极分散，出清仍待时日，变革者如银泰、天虹开始布局。超市：外资渐退，内资分化，永辉等龙头受益“剩者红利”收入、利润快速提升。家电3C:线上京东独大，而产业链成熟驱动线下价值及盈利能力回升。金银珠宝：黄金向龙头集中，如老凤祥、周大福；珠宝时尚化势头持续，品牌并购与孵化为重要方向。
下半年投资策略
2016Q4以来中高端消费复苏，A股商企收入回暖，利润回升，现金流好转。我们认为，零售行业下半年依然延续结构性复苏态势，资源、创新、盈利正加速向龙头公司集中，电商企业及子行业龙头的智慧化升级大有可为。我们维持行业“强于大市”评级。建议超配龙头，重点关注四条主线：(1)综合及垂直电商强者：京东商城、宝尊电商、跨境通、南极电商；(2)受益行业整合红利、智慧升级带来效益提升的零售龙头：永辉超市、苏宁云商、天虹股份；(3)估值合理、稳健成长优质品牌：老凤祥、周大福，关注上海家化、飞亚达A；(4)安全边际较高，受益改革弹性的百货龙头：鄂武商A、重庆百货、银座股份等。
农林牧渔：布局种业龙头，坚守后周期白马
景气判断：农业供给侧改革推进，子板块业绩靓丽
从一季度上市公司业绩来看，农业各子板块靓丽收官。畜牧养殖板块同比增198%，水产养殖板块同比增98.22%，海洋捕捞板块同比增110.23%，动物疫苗板块同比增22%，饲料板块同比增70.06%，农产品流通及加工同比跌86.37%，种业板块平均跌31%，果蔬饮料同比增2.54%，林业同比增126.85%。
2017年上半年，农业供给侧改革开始系统性推进：玉米价格回归市场化，同比下跌20%以上，农户意向种植面积下降10.9%，并由此带动玉米种子价格同比下跌3.75%；水稻最低收购价小幅下调，小麦最低收购价连续两年持平，种植链产品价格全线不景气。同时，养殖链中猪价步入周期下行通道，年初以来跌幅超过20%，鸡价跌回上一轮反弹起点，鸡苗价格破5毛/羽。
种植链景气触底，养殖链景气向上传导，并通过下游结构变化，驱动上游整合，我们预计下半年随着行业整合加速，市场集中度提升带来的投资机会显著。杂交稻种行业品种升级，龙头企业市占率快速提升；招采改革、补栏加速、规模化提速，市场苗放量，疫苗行业可圈可点；鱼价高位、生猪存栏恢复，饲料景气度逐季改善，直指2018年；燃料乙醇行业景气向上，仍可关注。
预计中报超预期个股与预测分析
下半年投资策略
经过上半年的调整，目前估值安全边际较高，可逐步配置稳定增长的农业龙头，低估值提供防御价值。我们继续维持农林牧渔板块“强于大市”的投资评级。布局下半年，我们建议加大对行业龙头配置，核心方向在于种业行业大整合，龙头企业加速崛起，以及景气回升和下游结构变化带来的后周期龙头量利齐升，重点推荐四大类机会：
(1)杂交稻种行业品种升级，龙头企业市占率快速提升，重点推荐：大北农、荃银高科等；
(2)招采改革、补栏加速、规模化提速，预计市场苗继续放量，精选疫苗龙头：生物股份、中牧股份、普莱柯；
(3)鱼价高位、生猪存栏恢复，饲料景气度将逐季改善，重点推荐饲料龙头：海大集团、大北农等。
(4)建议关注燃料乙醇行业景气回升机会，推荐：中粮生化。
纺织服装：品牌服装消费升级，纺企受益棉价上涨
景气判断：中高端迎来结构性机会，棉价上行盈利改善
品牌服装销售保持缓慢增长态势，消费升级使得定位中高端、契合消费升级和消费个性化趋势的品牌将迎来结构性机会。分子行业看，女装受益消费升级和高端消费回暖；男装整体复苏可期，高端龙头优先改善；休闲板块增长乏力，产品/模式变革效果仍待检验；童装景气度维持，长期受益童装消费品牌化和市场集中度提升；运动鞋服增速放缓，关注主要公司业绩持续改善；户外和家纺主业承压，新业务尚处开发期；鞋履终端销售未显著改善。
纺织制造：棉价步入上行周期，纺企业绩持续改善。鉴于国内棉花产量增幅有限、全球棉花去库存成常态化、内外棉价差维持历史低点，判断棉价长期步入上行周期，短期内难现大幅波动。棉价长期上行背景下，纺企整体盈利能力逐渐改善，具备规模优势和定价能力强的龙头最为受益：1。积极布局新疆产能，享人力/原料成本优势和政策补贴红利，如新野纺织；2。加大研发力度、改善产品结构，提高毛利率；3。上下游延伸整合产业链。
预计中报超预期个股与预测分析
孚日股份：(1)根据业绩预告，2017年上半年公司内销业务受益于线上业务爆发实现超预期增长，同时外销业务企稳回升；(2)一季度棉价快速上行，公司提前储备低价棉花，有效控制成本，毛利率大幅提升。
歌力思：(1)主品牌复苏，从产业链调研情况看，预计上半年销售有望实现双位数增长；(2)收购标的变现亮眼，Ed Hard/百秋电商业绩持续快速增长、Laurèl经营改善逐渐扭亏为盈、IRO4月开始并表。
下半年投资策略
A股投资建议以价值为本，精选主业经营靓丽/稳健、具备估值安全边际、股息率较高的个股，品牌服饰板块重点推荐歌力思，推荐九牧王、海澜之家，加工制造板块推荐航民股份、百隆东方、鲁泰A、华孚色纺、孚日股份。H股推荐安踏体育、江南布衣。
风险因素
利率中枢上行过快；金融监管推进节奏明显快于预期；国内宏观经济与盈利状况明显低于预期；人民币快速贬值。
川公网安备51172502000105号
