曹中铭：谨防要约收购变成“门口野蛮人”利用的工具

　　继华豚企业的一致行动人广州基金对爱建集团发出要约收购之后，浙民投也于近日对ST生化发起要约收购。《上市公司收购管理办法》(下称《办法》)发布多年，要约收购却一直不温不火。不过此次两家上市公司遭遇要约收购，引发了市场的格外关注。

　　爱建集团与ST生化的要约收购存在多方面的共同点：如发起方持股比例较低。华豚企业及一致行动人广州基金持有爱建集团5%的股份，刚刚触及举牌线；浙民投天弘一致行动人浙民投、浙民投实业持有ST生化2.51%股权，连举牌线都未触及。又如，广州基金与浙民投发起的均是部分要约收购。广州基金欲收购爱建集团30%的股份；浙民投欲收购27.49%的股份。再如，均是溢价收购。相对于两家上市公司的停牌价格，广州基金溢价20.16%，浙民投溢价16.39%。

　　当然，最重要的共同点，是要约收购方欲实现对上市公司的控制。如果要约收购完成，华豚企业及一致行动人将持有爱建集团35%的股份，超过爱建集团第一大股东爱建特种基金会12.32%及第二大股东均瑶集团7.10%的累计持股。浙民投天弘及其一致行动人将持有ST生化29.99%的股份，超过目前第一大股东振兴集团22.61%的持股。显然，两家上市公司要约收购方均是为了控制权而来。

　　据不完全统计，今年以来，沪深两市已发生8起要约收购案。像齐翔腾达、希努尔等上市公司，均曾触发全面要约收购。不同于爱建集团与ST生化的要约收购是为了控制权，这几家上市公司都是在控制权已落实的情形下出现的。

　　此前，投资者或收购人获取上市公司的控制权，有通过表决权委托方式实现的，有通过协议转让股份或二级市场举牌方式实现的，但通过要约收购方式达到夺取控制权目的则鲜有案例发生。因此，此次爱建集团与ST生化发生的要约收购，为“门口野蛮人”控制上市公司提供了全新的思路。

　　当要约收购可能变成“门口野蛮人”实现对上市公司控制的全新工具时，实际上也说明现行机制本身存在漏洞。鉴于此，笔者以为可从几个方面进行规范：

　　其一，发起要约收购须达到一定的持股比例。在爱建集团与ST生化案例中，华豚企业及一致行动人、浙民投天弘及一致行动持股均明显偏低，却欲对上市公司发起要约收购，并实现对上市公司的控制，背后大有“蛇吞象”的意味。

　　像浙民投天弘，由于持股较少减持又不受限制，并不能排除其通过发起要约收购的方式影响股价，进而高位套现的可能。如果真是如此，市场将留下一地鸡毛。因此笔者建议，发起要约收购方，其持股比例应不得低于5%或10%。

　　其二，部分要约收购不应设置股份数量或比例的高压线。部分要约收购往往会设置收购股份的上限，如浙民投天弘收购ST生化股份不超过74920360股，占比27.49%。当收购价格与收购股份数量确定后，实际上也决定了要约收购方最多需要付出多少资金。

　　但即使是部分要约收购，也往往会出现预受要约股份超过要约收购股份数量的情形，此时，要约收购方将按比例收购预受要约股份，也意味着投资者还有部分预受要约股份没有被收购。而像浙民投则可避免持股达到30%后发起全面要约收购，也即可以用最小的资金，实现对上市公司的控制。

　　如果规定预受要约股份由要约收购方全部收购的话，那么就可避免资本玩家“精准”控制一家上市公司情形的发生。此举不仅对收购方资金是一种考验，能防止其肆意发起要约收购，也能满足投资者股份全部被收购的愿望，更好保护其利益。

　　其三，防止要约收购被相关方玩弄于股掌之间。根据《办法》第三十五条，要约收购价格不得低于要约收购提示性公告日前6个月内收购人取得该种股票所支付的最高价格。

　　现实案例中，却出现了不违反该规定、但要约收购价格低于其时股价的情形。类似的要约收购，收购股价是假，却将要约收购玩弄于股掌之间。笔者以为，要约收购价格除了遵循上述规定外，还应规定，收购溢价不低于提示性公告日前一个交易日收盘价的10%甚至更高。