熊锦秋：预定交易计划有助于防范内幕交易

　　应该严格按照计划进行程序式交易，不允许董监高等在证券交易中临时发挥主观能动性。

　　近日，阿里巴巴集团在向SEC提交的文件中披露，马云与蔡崇信的关联实体及慈善基金会签订了10b5-1售股计划：按事先确定的条款，2017年10月起12个月内两者最多出售2150万股阿里巴巴股票，用于达成普通财富规划和慈善承诺。笔者认为，美国的“10b5-1”条例值得A股借鉴，这有助于防止内幕交易。

　　早在2000年，SEC制定了10b5-1规则。该规则规定，董监高等从事交易，若在知悉非公开实质性信息之前，存在“已订立一项购买或出售该证券的已生效合同；已对另一人下达指令，要求后者购买或出售该证券；已经制定一项该证券的书面交易计划”三项情形之一的，可作为内幕交易的抗辩事由，也即不构成内幕交易。

　　当然，上述合同、交易指令、书面交易计划必须列明拟交易证券的数量、价格、日期，或包含有拟交易证券数量、价格、日期的书面公式、算法或电脑程序，且不允许他人(包括计划者)对交易进行干预操作，影响买卖结果，如确需施加影响时，行为人须不知悉内幕信息。预定的证券交易应按照计划执行，否则计划制定者将不享有内幕交易豁免保护。另外，制订预定交易计划必须基于诚实或者善意，若将其作为一种规避法律的手段，也不能享有内幕交易豁免保护。

　　为满足上述条件，拟交易的董监高通常将预定交易计划制订时间设置在公司披露定期报告后，因为在定期报告中，与公司有关的内幕信息基本已经披露，此时董监高与其他投资者对公司信息的掌握基本处于同一起跑线。预定交易基本是机械式、算法式、电脑式交易，董监高一旦做出交易计划就不能轻易更改，不能随便人为干预，因此预定交易很难利用非公开信息，由此可减少内幕交易可能、降低公众对内幕交易的忧虑。而证券交易安排在较长一段时间，也可降低对市场冲击。

　　目前我国其实也部分借鉴了美国的10b5-1规则。2012年两高发布《内幕交易司法解释》，其中第4条规定，具有“按照事先订立的书面合同、指令、计划从事相关证券、期货交易的”等情形的，不属于《刑法》规定的从事与内幕信息有关的交易，也即按预定交易计划交易、可豁免内幕交易罪指控。不过该规定比较原则，可操作性不强且仅适用于刑事司法，在防范内幕交易实务中，还没有体现太大的实际功效。

　　另外，今年监管部门出台减持新规，其中规定上市公司大股东、董监高通过集中竞价交易减持股份的，应当在首次卖出的十五个交易日前向交易所报告减持计划，减持计划的内容包括但不限于拟减持股份的数量、来源、原因、方式、减持时间区间、价格区间等信息。减持计划对散户提前了解董监高等减持动向有很大帮助，但减持计划与10b5-1规则的预定交易计划却有较大区别。首先，减持计划并非一定在定期报告之后的窗口期发布，发布减持计划时公众或许没有掌握上市公司的部分重大信息；其次，董监高未来减持仍可相机决策操作，可充分发挥人的主观能动性。因此减持计划对防范董监高等利用信息优势的内幕交易行为，也还缺乏约束力。

　　笔者建议，应引导董监高、大股东制定预定交易计划，在上市公司定期报告发布后的三日内制订发布；预定交易计划，应详细规定未来证券交易的数量、价格、日期；预定交易计划一旦发布，就不能轻易更改，应该严格按照计划进行程序式交易，不允许董监高等在证券交易中临时发挥主观能动性。

　　如果董监高获悉了对上市公司证券价格有重大影响的信息，且上市公司还没有发布该信息，那么这种情况下，董监高就不宜按预定交易计划来获取内幕交易利益。内部人依据预定交易计划交易股票，须在交易时并不知晓重大未公开信息，董监高等任何时候都应遵循“要么披露否则戒绝交易”原则。此时董监高就可能需要重新制订预定交易计划，之后再公之于众。